提高直接融资比重
作者：易会满
党的十九届五中全会提出，全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高直接融资比重。这是以习近平同志为核心的党中央在面向“十四五”这一新的历史起点作出的重大决策部署，也是“十四五”时期资本市场实现高质量发展的战略目标和重点任务，我们必须深刻学习领会，坚决贯彻落实。
一、充分认识提高直接融资比重的重大意义
党的十八大以来，习近平总书记就提高直接融资比重、优化融资结构、增强金融服务实体经济能力作出一系列重要指示。发展直接融资是资本市场的重要使命。在党中央、国务院的坚强领导下，近年来我国资本市场改革发展明显加速，设立科创板并试点注册制成功落地，创业板、新三板等一批重大改革相继推出，对外开放持续深化，直接融资呈现加快发展的积极态势。截至2020年9月末，直接融资存量达到79.8万亿元，约占社会融资规模存量的29%。其中，“十三五”时期，新增直接融资38.9万亿元，占同期社会融资规模增量的32%。
“十四五”时期是我国开启全面建设社会主义现代化国家新征程的第一个五年。提高直接融资比重，对于深化金融供给侧结构性改革，加快构建新发展格局，实现更高质量、更有效率、更加公平、更可持续、更为安全的发展，具有十分重要意义。
（一）提高直接融资比重是服务创新驱动发展战略的迫切要求。党的十九届五中全会强调，要坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位，把科技自立自强作为国家发展的战略支撑。从国际经验看，激发市场主体创新创造活力，加速科技成果向现实生产力转化，需要充分发挥直接融资特别是股权融资风险共担、利益共享机制的独特作用，加快创新资本形成，促进科技、资本和产业的紧密融合。
（二）提高直接融资比重是完善要素市场化配置的关键举措。党的十九届五中全会提出，要健全要素运行机制，完善要素交易规则和服务体系。发展直接融资可将不同风险偏好、期限的资金更为精准高效地转化为资本，促进要素向最具潜力的领域协同集聚，提高要素质量和配置效率，推动产业基础高级化、产业链现代化。从境外经验看，以直接融资为主导的经济体，在产业结构转型升级中往往能够抢占先机，转型过程也更为平稳顺畅。
（三）提高直接融资比重是深化金融供给侧结构性改革的应有之义。习近平总书记深刻指出，深化金融供给侧结构性改革要以金融体系结构调整优化为重点。我国融资结构长期以间接融资为主，信贷资产在金融总资产中的比重超过70%。提高直接融资比重，有助于健全金融市场功能、丰富金融服务和产品供给，提高金融体系适配性；有助于稳定宏观杠杆率，更好防范化解金融风险。
（四）提高直接融资比重是建设更高水平开放型经济新体制的重要途径。合作共赢仍是世界经济发展的主流，对外开放始终是我国经济发展的重要动力。在新冠肺炎疫情冲击下，国际贸易投资明显下降，全球产业链供应链遭遇梗阻，供需两端受挫。面对困境，我们需要加快打造更为开放融合的直接融资体系，进一步便利跨境投融资活动，积极促进内需和外需、进口和出口、引进外资和对外投资协调发展，助力全球产业链供应链进一步连接、优化、巩固。
二、提高直接融资比重面临的机遇与挑战
直接融资的发展根植于实体经济。当今世界正经历百年未有之大变局，新冠肺炎疫情全球大流行使这个大变局加速变化。在党中央坚强领导下，我国已率先控制住疫情，经济长期向好的趋势持续巩固，在高质量发展轨道上稳健前行、不断升级。“十四五”时期，我国将加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，这为提高直接融资比重提供了宝贵的战略机遇。
一是实体经济潜力巨大。凭借超大规模的市场容量、完整的产业体系和8亿多素质不断提高的劳动力，我国产业发展升级的势头依然强劲，实体经济潜能将进一步释放，对资本要素的需求将加快扩大。二是宏观环境总体向好。货币、财政、产业、区域等宏观政策协同持续增强，法治保障不断强化，有利于扩大直接融资的生态体系正逐步形成。三是居民财富管理需求旺盛。我国人均国内生产总值已跨越1万美元关口，中等收入群体超过4亿人，居民扩大权益投资的需求快速上升，为资本市场发挥财富管理功能、提高直接融资比重创造了重要条件。四是我国资本市场的国际吸引力不断增强。随着金融扩大开放和全面深化资本市场改革的持续推进，境内资本市场正在发生深刻的结构性变化，日益成为全球资产配置的重要引力场。
同时，也要清醒认识到，我国间接融资长期居于主导地位，存量规模大，发展惯性和服务黏性强；市场对刚性兑付仍有较强预期。资本市场新兴加转轨特征明显、发展还不充分，制度包容性有待增强；中介机构资本实力弱、专业服务能力不足；投资者结构还需优化，理性投资、长期投资、价值投资的文化有待进一步培育；市场诚信约束不足，有的方面管制仍然较多，跨领域制度协同还需加强。提高直接融资比重，必须坚持问题导向，加快破解这些体制机制性障碍。
三、提高直接融资比重的重点任务
“十四五”时期，提高直接融资比重，要坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，贯彻新发展理念，围绕打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，强化资本市场功能发挥，畅通直接融资渠道，促进投融资协同发展，努力提高直接融资的包容度和覆盖面。
（一）全面实行股票发行注册制，拓宽直接融资入口。注册制改革是资本市场改革的“牛鼻子”工程，也是提高直接融资比重的核心举措。习近平总书记多次对股票发行注册制改革作出部署。要坚持尊重注册制的基本内涵，借鉴国际最佳实践，体现中国特色和发展阶段特征，及时总结科创板、创业板试点注册制的经验，稳步在全市场推行以信息披露为核心的注册制。同时，全面带动发行、上市、交易、持续监管等基础制度改革，督促各方归位尽责，使市场定价机制更加有效，真正把选择权交给市场，支持更多优质企业在资本市场融资发展。
（二）健全中国特色多层次资本市场体系，增强直接融资包容性。形成适应不同类型、不同发展阶段企业差异化融资需求的多层次资本市场体系，增强服务的普惠性，是提高直接融资比重的关键。要科学把握各层次资本市场定位，完善差异化的制度安排，畅通转板机制，形成错位发展、功能互补、有机联系的市场体系。切实办好科创板，持续推进关键制度创新。突出创业板特色，更好服务成长型创新创业企业发展。推进主板（中小板）改革。深化新三板改革，提升服务中小企业能力。稳步开展区域性股权市场制度和业务创新试点，规范发展场外市场。积极稳妥发展金融衍生品市场，健全风险管理机制，拓展市场深度、增强发展韧性。
（三）推动上市公司提高质量，夯实直接融资发展基石。形成体现高质量发展要求的上市公司群体，是提升资本市场直接融资质效的重要一环。要持续优化再融资、并购重组、股权激励等机制安排，支持上市公司加快转型升级、做优做强。进一步健全退市制度，畅通多元退出渠道，建立常态化退市机制，强化优胜劣汰。推动上市公司改革完善公司治理，提高信息披露透明度，更好发挥创新领跑者和产业排头兵的示范作用，引领更多企业利用直接融资实现高质量发展。
（四）深入推进债券市场创新发展，丰富直接融资工具。债券市场是筹措中长期资金的重要场所，对于推动形成全方位、宽领域、有竞争力的直接融资体系发挥着不可替代的作用。要完善债券发行注册制，深化交易所与银行间债券市场基础设施的互联互通，进一步支持银行参与交易所债券市场。加大资产证券化产品创新力度，扩大基础设施领域公募不动产投资信托基金试点范围，尽快形成示范效应。扩大知识产权证券化覆盖面，促进科技成果加速转化。
（五）加快发展私募股权基金，突出创新资本战略作用。私募股权基金是直接融资的重要力量，截至2020年9月末，登记备案的股权和创投基金管理人近1.5万家，累计投资超过10万亿元，在支持科技创新中发挥着日益重要的基础性、战略性作用。要进一步加大支持力度，积极拓宽资金来源，畅通募、投、管、退等各环节，鼓励私募股权基金投小、投早、投科技。出台私募投资基金管理暂行条例，引导其不断提升专业化运作水平和合规经营意识。加快构建部际联动、央地协作的私募风险处置机制，切实解决“伪私募、类私募、乱私募”突出问题，促进行业规范健康发展。
（六）大力推动长期资金入市，充沛直接融资源头活水。长期资金占比是影响资本市场稳定的重要因素，也是决定直接融资比重高低的核心变量之一。要加快构建长期资金“愿意来、留得住”的市场环境，壮大专业资产管理机构力量，大力发展权益类基金产品，持续推动各类中长期资金积极配置资本市场。加大政策倾斜和引导力度，稳步增加长期业绩导向的机构投资者，回归价值投资的重要理念。鼓励优秀外资证券基金机构来华展业，促进行业良性竞争。
四、凝聚提高直接融资比重合力
提高直接融资比重是一项系统工程，必须从经济金融全局的高度加强统筹谋划，有效发挥市场主体、监管机构、宏观管理部门、新闻媒体等各方合力。
一是促进直接融资和间接融资协调发展。直接融资比重的提升，离不开间接融资领域相关改革的同向发力。要健全市场化利率形成和传导机制，提高金融资产定价有效性，增加直接融资吸引力。落实好资管新规，统一监管标准，推动行业切实回归本源、健康发展。二是进一步完善直接融资配套制度。加强顶层设计，完善有利于扩大直接融资、鼓励长期投资的会计、审计、财税等基础制度和关键政策。推进市场高水平对外开放，拓宽境外投资者进入股票、债券市场的渠道，增强外资参与便利度。完善统计制度，构建分层、分类、具有可扩展性的直接融资统计指标体系，更好反映社会融资的真实构成和发展趋势。三是构建有利于提高直接融资比重的良好市场生态。坚持市场化法治化导向，以全面贯彻新证券法为契机，落实“零容忍”要求，加强立法、行政、司法的协同配合，健全行政执法、民事追偿和刑事惩戒相互衔接、互相支持的立体、有机体系，切实加大投资者保护力度，增强投资者信心，促进市场良性循环。（易会满）
